【伊利股份(600887)】一个好故事的开篇
-
- -
——戴佳娴
《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施。通过微信形式制作的本资料仅面向中信证券客户中的金融机构专业投资者，请勿对本资料进行任何形式的转发行为。若您并非中信证券客户中的金融机构专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的信息。
本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，还请见谅！感谢您给予的理解和配合。若有任何疑问，敬请发送邮件至信箱kehu@citics.com。
数据回顾：H1收入/扣非归母净利润分别同增11.3%/22.3%，Q2收入/扣非归母净利润高增19.9%/28.5%，利润超预期。17H1公司营业收入334.94亿元，同增11.3%，扣除去年1-4月优然并表影响后17H1同增12.9%，其中单二季度收入同增19.9%，环比大幅改善（Q1扣优然后同增6-7%）。H1公司归母净利润33.64亿元，同增4.8%，扣非后归母净利润同增22.3%，单二季度扣非归母经利润高增28.5%，超预期。16H1非经常损益较高，主要系处置优然和辉山乳业获得投资收益2.69亿，此外获得政府补助5.60亿，17H1非经常损益下降63%至2.46亿，主要因为无以上两项投资收益且政府补助下降2.06亿至3.54亿。
液奶分析：H1液奶同增12.7%，低线需求回暖，行业景气反转。H1公司液奶收入264.9亿元，同增12.7%，毛利率35.9%同降1.3%。从液奶行业景气看，根据尼尔森数据，17H1液态奶零售额同增7.3%，三四线城乡H1同增9%，成为有力驱动。2014年中国一二线城市人均饮奶量达到韩日平均水平31kg后液奶景气陷入停滞，由于当时原奶价格高企公司大力推广高端产品致ASP提升，促使三四线需求接力断档；15年起原奶供给猛增，被动促销增加使得ASP逐渐下行加之三四线消费升级，量变到质变，出现景气反转契机。根据草根调研，H1伊利基础白奶及优酸乳等低线产品均恢复10%以上增长，佐证该猜想；此外，根据草根调研经典同增超25%，安慕希同增约40%，儿童奶、舒化奶有所下滑。H1国内液奶进口量为25.6万吨，同降18.6%，亦对国内液奶需求形成正向支撑。
奶粉及其他分析：H1奶粉同增19.9%，主要产品已获7套批文；冷饮同增10.6%。H1公司奶粉及奶制品收入30.39亿元，同增19.9%，毛利率56.7%同降1.8%；冷饮收入32.42亿元，同增10.6%，毛利率43.9%提升0.3pct。尼尔森数据显示，17H1婴幼儿配方奶粉行业整体零售额同增9.4%，伊利婴幼儿配方奶粉在母婴渠道零售额同增35.9%，显著优于行业表现。截止8月底伊利奶粉已获得7套批文，包括金领冠等主力产品，仍有2个系列可注册，H1推出金领冠睿护婴幼儿配方奶粉反馈好。随着奶粉注册批文落地，渠道进入补库存阶段，预计H2将继续改善。
业绩分析：考虑促销在货折和费用的分配，将毛利率减销售费用率后比例同比持平，即促销力度同比维持。公司H1毛利率38.2%，其中Q2毛利率38.7%，较Q1环增1.1pct，较16Q2同增2.6pct（16Q1未跟进蒙牛促销力度，Q2大幅加大促销）。17Q1公司将部分促销作为抵扣收入的货折，导致毛利降低同时费用降低，Q2毛利如期回升。费用方面，H1销售费用率23%，同降0.6pcts，其中占比24%的运输费大增20%，但占比56%的广告费仅同增5.4%；管理费用率3.9%，同降1.3pct，主要系占比43%的职工薪酬同降25%造成。考虑到促销在货折和费用上的分摊，将毛利率减去销售费用率的比例作为指标，17H1较去年同期持平，意味着促销力度同比维持。以上，Q1净利率10.11%，同降0.66pcts。
风险提示。食品安全风险；需求景气风险，原料奶价格波动风险等。
盈利预测、估值及投资评级。H1扣非业绩超预期，预测17年扣非净利润同增20%，根据历年情况假设17年非经常损益6.7亿元，上调公司2017-2019年EPS预测1.03/1.19/1.36元，扣非后同增20%/16%/15%,现价对应22/19/17倍PE，上调目标价至30元，对应2018年25倍，维持“买入”评级。
本文节选自中信证券研究部已于当日发布的《晨会》报告，具体分析内容（包括相关风险提示等）请详见《晨会》报告。
若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。
特别提示：
本资料所载的证券市场研究信息是由中信证券股份有限公司（以下简称“中信证券”）的研究部编写，仅供中信证券客户中的金融机构专业投资者在新媒体背景下观点的及时交流。中信证券不因任何订阅本公众号的行为而将订阅人视为中信证券的客户。
中信证券研究部定位为面向专业机构投资者的卖方研究团队，所提供的卖方研究服务主要面向专业机构投资者。其他类型的投资者在分类结果和分类结果和评级结果评级结果与卖方研究服务风险等级相匹配的前提下，在接受卖方研究服务前，还应当联系中信证券机构销售服务部门或经纪业务系统的客户经理，对该项服务的性质、特点、使用的注意事项以及若不当使用可能会带来的风险或损失进行充分的了解，在必要时应寻求专业投资顾问的指导。
关于本资料的性质。本资料的性质为“投资信息参考服务”，而非具体的“投资决策服务”。该项服务通常是根据专业机构投资者的需求或特点，基于特定的假设条件和研究方法所提供的中长期价值判断，或者依据“相对指数表现”给出投资建议，而并不涉及对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断，因此不能够等同于带有针对性的、具体的投资操作性意见：（1）该项服务所提供的分析意见仅代表中信证券研究部在相关证券研究报告发布当日的判断，因此，相关的分析意见及推测可能会根据中信证券研究部后续发布的证券研究报告在不发出通知的情形下做出更改，也可能会因为使用不同的假设和标准、采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。（2）该项服务是一项“标准化服务”，侧重于提供中长期的投资价值判断和相对指数表现。其所包含的观点及建议并未考虑每一位使用者的风险偏好、资金特点、目标、需求等个性化情况，也不涉及每一项具体投资决策的“选股”和“择时”判断，因此，不能够将其视为针对特定投资者的、关于特定证券或金融工具的投资操作建议，也不是或不应被视为出售、购买或认购证券或其它金融工具的要约或要约邀请。
关于使用本资料的注意事项以及不当使用可能会带来的风险或损失。（1）本资料的接收者应当仔细阅读所附的各项声明、信息披露事项及风险提示，关注相关的分析、预测能够成立的关键假设条件，关注在关键假设条件下投资评级和证券目标价格的预测时间周期，并准确理解投资评级的含义（如：给予个股“买入”投资评级，并不等同于建议在当前时点/当前价位执行买入的投资操作）。（2）本资料所载的信息来源被认为是可靠的，但是中信证券不保证其准确性或完整性。中信证券对本资料提供的分析意见并不进行任何形式的担保或保证。以往的表现不能够作为日后表现的佐证或担保。投资者不应单纯依靠所接收的相关信息而取代自身的独立判断，须自主作出投资决策并自行承担投资风险。（3）投资者在进行具体投资决策前，还须结合自身情况并配合其他分析手段。投资者在使用该项服务辅助进行具体投资决策时，还需要结合自身的风险偏好、资金特点等具体情况，并配合包括“选股”、“择时”分析在内的各种辅助分析手段形成自主决策。中信证券并不对使用本资料涉及的信息所产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。（4）为避免对本资料及其对应的证券研究报告所涉及的研究方法、投资逻辑及其关键假设、投资评级、目标价等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失，在必要时应寻求专业投资顾问的指导。
需要明确的是，上述列示的风险事项并未囊括不当使用本资料所涉及的全部风险。投资者在进行投资决策时，须充分了解各类投资风险，根据自身的风险承受能力使用相关服务。投资有风险，决策需谨慎。
法律声明：
本订阅号中信研究（原始ID：gh_294e097afc75）是由中信证券研究部建立并维护的官方订阅号。若未经中信证券官方核准，其他任何明示或暗示以中信证券名义建立的证券市场研究信息的订阅号均不是官方订阅号，订阅人在阅读、使用相关订阅号信息前还请务必向中信证券销售人员或客户经理进行核实。本订阅号中的所有资料版权均属中信证券。订阅人及其他任何机构或个人未经中信证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本订阅号中的内容。中信证券未曾对任何网络、平面媒体做出过“允许报道相关内容”的日常授权。除经中信证券认可的媒体约稿等情况外，其他一切转载行为均属违法。如因侵权行为给中信证券造成任何直接或间接的损失，中信证券保留追究一切法律责任的权利。
友情链接