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晨会纪要

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【策略观点】

王亦奕(策略 )

“量变”到“质变”,“一号文件”再出发——专题(兴业策略团队20180207)

 

“一号文件”发布,开局之年。2018年2月4日,,对实施战略进行了全面部署,并确定了三个阶段的战略实施目标。2017年10月,十九大报告中首提战略,12月,,提出了实施战略的目标任务和基本原则。值得注意的是,此次会议的参会人员规格是2013年以来较高的一次,战略地位日益凸显。本质上来说,是新农村建设的全面“升级版”,现今的政策对在乡村经济、生态、文化、治理、生活质量等方面的要求有了更多关注。
    指路,“三农”迈向新方向。1982年1月,;2005年十月党的十六届五中全会正式提出“三农”。经过多年的不断努力,国家在改善农村生活物质方面取得了巨大的突破,农业产值由2003年的3万亿增长至2016年的9.7万亿。2017年12月,十九大报告提出战略,强调农业农村优先发展,推进城乡融合,将乡村放在了同城市平等的地位。,文件的侧重点从“量变”到“质变”,支持力度有望再上新台阶。
    如何打造“振兴之路”?:1)必须重塑城乡关系,走城乡融合发展之路;2)必须巩固和完善农村基本经营制度,走共同富裕之路;3)必须深化农业供给侧结构性改革,走质量兴农之路;4)必须坚持人与自然和谐共生,走乡村绿色发展之路;5)必须传承发展提升农耕文明,走乡村文化兴盛之路;6)必须创新乡村治理体系,走乡村善治之路;7)必须打好精准脱贫攻坚战,走中国特色减贫之路。
    投资建议:四条大道通“振兴”。,我们认为“”战略下可以关注四个方向:
    1、具有规模化、专业化及高质量产品生产能力的农林牧渔企业龙头:牧原股份;温氏股份;隆平高科。
    2、具有大规模农业生产能力,利好土地流转相关企业龙头:苏垦农发;北大荒
    3、具有服务于农业产业发展能力的相关企业龙头:永辉超市、苏宁云商。
    4、具有打造特色旅游小镇及修复生态环境能力的园林及生态企业龙头:东方园林;铁汉生态;博世科。
    风险提示:政策推进不及预期、上市公司经营进展不及预期、农产品因季节性等突发因素波动加剧、宏观环境出现较大波动。

周琳(策略 )

上周陆港通总体呈现净流出——投资者A股市场行为周报第207期(兴业策略团队20180207)

 

截止到1月31日,1月增持金额小于减持金额
    ——截至2018年1月31日,1月减持金额为122.81亿元,增持金额为87.70亿元。上周减持家数为33家,增持公司数为53家。截至1月31日,1月份大幅度净减持的行业有商贸零售、电子元器件、非银行金融,大幅度净增持的行业有传媒、建筑、机械。
    周度融资融券活跃度上升,融资融券净买出212.37亿元
    ——截至2018年2月2日,融资融券余额10577亿元,相比1月26日下降2.02%。其中,融资余额为10528亿元,相比1月26日下降2.00%,占自由流通市值的比例从1月26日的4.48%上升至4.61%;2018年1月29日至2月2日,日均融资买入额占成交金额的比例从前一周的11.3%下降至10.4%。
    ——2月2日,主板、中小板、创业板融资余额占标的自由流通市值比例分别为5.50%、8.02%和8.97%,占整体A股板块自由流通市值的比例分别为4.45%、3.73%和2.52%。
    1月29日-2月2日,主板、中小板、创业板融资净买入占标的成交金额的比例分别为-1.46%、-1.30%和-0.68%,融资余额的增速分别为-2.47%、-1.79%和-1.24%。
    11月,保险投资股票和基金金额为1.88万亿元,环比下降4.86%
    ——截止到2月2日,当月新成立偏股型基金份额为153.86亿份,1月新成立份额为829.42亿份。截至2月2日,股票和混合型基金合计净值规模相比1月上升0.45%。
    ——2017年四季度,全部基金持有的A股股票市值1.77万亿元,较2017Q3下降2%。全部基金持股市值占全部A股总市值和流通市值的比例分别为2.88%、3.96%,较2017Q3分别下降了0.07、0.12个百分点。
    ——截止到2017年12月,证券投资类私募家数达8467家,管理规模达2.29万亿元,占整个私募基金比例分别为37.72%、20.59%。12月证券投资类私募管理规模相比上月上升0.3%。
    ——截止到2017年11月,保险投资股票和基金金额为1.88万亿元,相比2017年10月下降4.86%,占整体保险资金运用余额的比例为12.80%,投资股票和基金占整体保险资金运用余额的比例有所下降。
    1月29日-2月2日,陆港通5个交易日共计净流出3.54亿元
    ——截止到2月2日,余额宝情绪指数5日均值为为1102.48,相比1月26日上升9.31%。
    ——截止到2018年1月30日,QFII和RQFII外管局审批额度分别为971.59亿美元和6103.62亿人民币,QFII与12月持平,RQFII增加53亿元。
    ——1月29日-2月2日,沪股通5个交易日均为净流出,合计净流出31.91亿元。深股通5个交易日有4个交易日为净流入,合计净流入28.37亿元。
    ——2月2日,陆股通中主板、中小板、创业板占标的自由流通市值比例分别为3.29%、2.81%和1.02%,占整体A股板块自由流通市值的比例分别为2.96%、2.29%和0.70%。
    1月29日-2月2日,陆股通主板、中小板、创业板买入占标的成交金额的比例分别为-0.26%、0.82%和0.27%,陆股通余额增速分别为-2.71%、-0.21%和-0.75%。
    风险提示:本策略专题报告不涉及大势研判,不作任何板块和个股的推荐。
    

 

【金融工程观点】

于明明(金融工程行业,02120370619)

市场情绪偏乐观——兴业期权水晶球预测日报20180207

 

期权市场数据表明波动率风险溢价指标维持在安全区域,认购认沽期权隐含波动率价差的边际变化指标表现乐观,认购认沽期权成交比率指标表现谨慎,整体而言期权市场情绪偏乐观。

 

【旅游餐饮行业观点】

刘嘉仁(餐饮旅游行业 )

【御家汇(300740),暂无评级,首次】强化线下布局,拓展品牌广度

 

主营大众护肤品,从“淘品牌”中脱颖而出。公司旗下拥有“御泥坊”、“小迷糊”、“花瑶花”、“师夷家”、“薇风”等品牌,产品种类包括面膜类、水乳膏霜类等。“御泥坊”为公司核心品牌,营业收入占总营收超八成。2015年至2016年,公司营收增速(77.89% / 52.32%)、净利润(43.24% / 37.74%),增速虽保持在较高水平,但逐渐下滑。2017年,公司实现营收16.46亿元,同比增长40.61%;净利润1.58亿元,同比增长114.85%。
    关税税率下调,国内产品竞争加剧。12月1日起,八成以上的化妆品类的关税税率下调为原税率的一半,另有部分化妆品调整后税率不到原税率的1/3。关税下降有利于国际化妆品牌扩大在中国的销售,国际化妆品牌竞争力提高,国内产品的竞争愈发激烈。近年来,公司积极拓展线下渠道,但截至2017年上半年,只有9家线下直营门店运营。
    公司对渠道依赖性强,存货周转率低,管理费用率下滑。公司2016年毛利率53.2%(2017年更是降低为52.6%),低于主要竞争者上海家化、珀莱雅、毛戈平、丸美股份61.3% / 62.0% / 78.2% / 67.7%。过度依赖线上渠道,2016 -2017年,公司在天猫、唯品会两大电商平台的营业收入总和占当年主营业务收入的比重为57.35%和61.21%;存货周转率为1.95和2.64,低于行业平均水平(3.25 / 3.11);剔除股份支付费用影响后的管理费用占营业收入的比重为8.58%和8.84%。
    募投提升品牌认知度,形成清晰独特的消费者印象。公司此次股票发行计划募集资金8.49亿元,主要用于研发与质量管理检测中心建设项目、信息化与移动互联网商城升级改造项目、品牌建设与推广项目和补充流动资金,计划分别投入资金1.07亿、0.85亿、4.65亿、2亿元人民币。预估2018-20年摊薄后EPS分别为1.17/1.48/1.81元,以IPO价格21.23元/股估算PE分别为18.1x/14.4x/11.7x,首次覆盖,暂无评级。
    
    风险提示:行业竞争激烈,公司经营渠道和品牌单一,存货余额较大,公司发展不及预期。
    
    

 

【食品饮料行业观点】

颜言(食品饮料行业 )

GDT拍卖点评:新西兰减产再现,中期奶价温和上行

 

供给环比走弱,乳粉价格持续反弹。全球乳制品第205次拍卖结果显示, GDT指数+5.9%,全脂乳粉价格为3,226美元/吨,较上期+7.6%,脱脂乳粉价格为1,932美元/吨,较上期+7.2%,全脂及脱脂乳粉的价格涨幅均较前次有所扩大。恒天然的盘前数据显示,本次拍卖全脂与脱脂乳粉环比分别-6.9%及-28.7%,降幅较前期增加。从近两期GDT拍卖情况看,供给走弱、需求稳健上行是乳粉价格持续回暖主因,我们判断短期新西兰仍存减产动力,国内乳粉需求持续走旺,中期乳粉价格有望温和上行。
    
    18年1月新西兰供给或下滑,叠加需求持续回暖,奶价仍存温和上行动力。
     奶农盈利空间收窄,新西兰12月减产趋势再现:11月主要原奶出口国合计原奶产量同比+3.9%,为连续八个月增产,但涨幅已开始收窄。从17年中看,恒天然全脂乳粉价格较年内低点已反弹8.6%,且处于历史相对高位,较饲料价格一度存18.3美元/100kg的价差,奶农具备盈利空间,减产动力偏弱,是17H2原奶出口国增产主因。不过17Q4乳粉价格走势较为震荡,叠加油价上涨带来的玉米等能源属性农作物价格抬升,国际原奶较饲料的价差已由年内高点回落至12月的10.8美元/100kg,盈利空间收窄或令奶农重拾减产动力,12月新西兰原奶产量同比-2.6%,减产趋势再现。
    
    天气因素或加码新西兰减产趋势:18年1月底至2月初,新西兰天气由干燥转为潮湿,其中南岛北部地区由于降雨量极多,土壤湿度达到较为湿润的程度。北岛海岸线沿线地区土壤湿度正常,中部地区土壤湿度则达到重度湿润程度,潮湿天气不利于奶牛产奶。预计18年初的天气因素将令新西兰减产趋势扩大,或对后续原奶供给形成压力。
    
    国内旺季需求强劲,将为奶价增长动因:17年以来国内乳制品需求转暖,消费升级带来液态乳零售额17H1同比+7.3%(2016年同比+3.8%)。从17H2草根调研反馈,旺季国内乳品消费延续向好,乳粉的进口需求攀升。2017年国内干乳制品进口量同比+13.2%,其中17H1同比+9.6%,17H2同比+18.0%,需求持续走旺迹象明显。鉴于目前新西兰天气趋于潮湿,或令短期国际原奶供给承压。供需紧平衡之下,全脂乳粉价格仍有望延续回升态势。
    
    国内、国际原奶价差较窄,将保持高度联动:1月30日国内主产区奶价为3.49元/kg,较一周前价格小幅下滑0.3%。目前进口奶粉还原奶含税价在3.27元/kg,与国内价格价差保持低位,未来两者有望保持高度联动。国内规模牧场收奶价在3.8-3.9元/kg的区间,合同外收奶价已达3元/kg以上,充分证明国内市场的原奶余量在减少。我们判断,中期国际奶价涨幅传导至国内将是温和抬升的态势,全年预计涨幅在3%-5%左右。
    
    投资建议:从中期看,新西兰减产趋势或加码,且国内乳品需求持续向好,将支撑奶价上行。目前国内外原奶价差基本抹平,奶价将保持高度联动,国内奶价有望回暖。建议关注伊利股份、蒙牛乳业、光明乳业。

颜言(食品饮料行业 )

【绝味食品(603517),审慎增持,维持】绝味食品业绩快报点评-业绩稳健增长,世界杯有望成为助推器

 

扩店量预计达指引上限,同店增长具备看点,收入增长稳健。公司17年单季度收入增速分别为+18.68%/+18.89%/+19.58%/+14.85%。公司17Q4收入增速放缓,主要系新开门店于9M17集中布局,与16年布局时点略有差异所致:17年底公司门店数量预计达9,000家以上,其中截止17Q3门店数量为8,920家,17Q4净增量预计不足百家,而16Q4门店净增量为166家。从17年全年情况看,门店净增量超1,116家,预计新开店数接近开店指引上限,对收入增速的提振为12%以上,符合预期。此外,受益于线上引流、门店升级、产品结构优化及部分产品提价,存量门店的同店增长预计为5%左右,全年收入增速符合预期。
      17Q4业绩增速回落,但毛利率预计稳健上行。公司17年单季度业绩增速分别为+37.64%/+24.74%/+54.00%/+17.04%;其中,17Q4扣非后业绩增速为16.82%,增速回落预计主要系开店节奏放缓带来的收入增速下滑所致,单季度业绩增速仍快于收入增速,表明毛利率及费用率对业绩的综合影响为正面。我们判断在原料采用低价冻品及产品结构优化的趋势下,17Q4毛利率仍稳健上行。
      短期催化:世界杯拉动需求+汽水新品,有望提升单店收入。18年将举办世界杯,熬夜看球将增加鸭脖的消费需求,18年夏季公司产品有望显著放量。此外,公司于18年初在长沙地区部分门店售卖OEM汽水产品“汽汽TA”,进行品类跨界试水,目前市场反馈良好,未来有望于其他地区投放,带来客单价的提升。我们预计18年门店的平均客单价增幅有望达到3.2%,消费频次增幅预计为2.6%,同店增长预计为6%左右,较17年进一步提升。
      中长期看点:提价能力+产能优化。品牌升级明显,具备提价能力。公司门店升级及加大营销推广,令品牌影响力持续扩大,形成提价基础;同时公司产品以散装售卖为主,消费者对提价敏感度不高。若18年鸭肉原料价格上行,公司可通过提价转嫁成本压力,有望贡献业绩弹性。此外,公司为提升工厂的经营效率,将于未来淘汰部分低效率工厂,逐渐形成“核心工厂+卫星工厂”的布局,核心工厂的辐射范围将由350公里扩大至600公里。供应链的持续优化将降低成本投入,提振整体毛利率。
    

 

【其他行业观点】

高远(建筑和工程行业 )

情绪面有望逐步恢复, PPP仍是基建领域长期趋势

 

交通PPP项目为主,金额占比超过30%。从一级行业来看,此次PPP示范项目中,交通运输、市政工程、城镇综合开发PPP项目的金额分别为2375.99亿元、1999.27亿元、1112.09亿元,占比分别为31%、26%、15%。交通类项目占比仍是第一,具体来看,高速公路PPP项目金额为1927.12亿元,占比为25%;轨道交通、一级公路PPP项目金额分别为508.63亿元、147.66亿元,占比分别为7%、2%。
    十九大报告提出,我国社会主要矛盾已经转化为人民日益增长的美好生活需要和不平衡不充分的发展之间的矛盾,,“实现基本公共服务均等化,基础设施通达程度比较均衡”。本次PPP示范项目中,中西部项目占比超60%,。从PPP项目的规模来看,以中小规模项目为主,有利于吸引更多企业参与进来、加速PPP项目落地。
    PPP日趋规范的背景下,第四批示范项目的选择也更加严格,导致项目数量和总体投资额有所回落。在十九大美丽中国的政策精神引导下,第四批示范性项目的行业结构也呈现出更加偏向于民生类、生态环保类项目的趋势,生态环保和旅游类项目的比重有所提升,其中旅游类示范项目无论是数量还是金额均实现了逆势上升,数量从第三批的14个增至27个,投资额从226.41亿元增至349.17亿元;而生态建设和环境保护项目在示范项目总量下降的情况下,数量和投资额降幅均小于第四批示范项目整体降幅,实现了占比提升,其数量占比和金额占比分别为9.34%、7.26%,较第三批增长0.43和0.33个百分点。
    短期来看,各规范性政策对PPP的情绪面压制或将逐步修复。a)PPP入库受到政策文件一定程度的影响;b)已入库项目落地进度保持原有节奏;c)第四批示范项目出台后,政策对市场情绪面的影响或将逐渐修复。长期来看,PPP成为建筑行业大趋势的前景仍未改变。重点推荐:东方园林、美晨生态、铁汉生态、岭南园林,关注:龙元建设。

王佳卉(海外研究 )

【中粮包装(00906),审慎增持,维持】纳入港股通指数,引入复星系,迎戴维斯双击

 

纳入恒生港股通指数,流动性及估值提升:恒指公司2月6日年检情况披露,恒生港股通指数新加入成分股44只,剔除成分股10只,最新标的为385只,新加入成分股包括早前市场预期的中粮包装,并于2018年3月5日生效。此次中粮包装纳入恒生港股通指数,符合此前我们的预期,将提升股票交易的流动性及估值水平。
    引入复星系,助力跨越式发展:此外公司1月22日公告,管理层和骨干员工当日通过大宗交易向复星恒利(复星集团旗下金融平台)等机构减持5450万股。交易完成后,管理层及其他骨干员工仍持有公司股份8850万股,占公司总股本约7.53%;复星恒利等机构持有公司股份5450万股,占公司总股本4.64%。此外,公司管理层基于看好自身发展,还承诺未来2年不再出售剩余持有的股票。复星集团在食品饮料、医药健康等领域优势显著,给公司的包装业务带来丰富的潜在优质客户,如复星集团正计划收购青岛啤酒17.99%股权,未来有望提升公司对青岛啤酒的供罐份额;公司还有望拓展医药包装新业务,实现跨越式发展。
    维持增持评级,目标价7.09港元:我们预计公司2017/18/19年实现收入59.1/70.4/82.9亿元,同比增长13.3%/19.1%/17.8%,实现归属母公司净利润3.13/4.03/5.31亿元,同比增长4.9%/28.9%/31.9%。我们看好公司的优质客户资源和产能优势壁垒,在行业供需结构改善背景下,公司持续推进产能扩张、产品升级创新及开拓新客户和市场,综合优势不断增强,市场份额有望不断提高。此外公司是国企改革排头兵,目前进入业绩释放阶段,进入港股通后估值亦有望提升,迎来“戴维斯双击”。维持公司股票目标价7.09港元,对应2018年PE为17x,目标价相比现价有20.2%的涨幅,维持“增持”评级。
    风险提示:行业竞争加剧,两片罐价格继续下跌;原材料价格上涨;核心客户食品安全问题;外延发展速度低于预期;客户拓展进程低于预期。
    

韩亦佳(海外研究,021-38565959)

怀着怜悯的心增持中国电解铝行业的核心资产(兴证海外周期20180207)

 

短期市场波动不改变我们长期看好中国核心资产的价值重估,我们认为,包括中国宏桥在内的核心资产,被全球机构重新配置、价值重新发现的大趋势才刚刚开始,Capital Group大举配置,以及重返港股通,有望成为触发中国宏桥价值重估的重要催化剂;公司目前股价已反映市场对铝价的悲观预期,具备较高的安全边际,考虑到电解铝板块基本面继续强化、铝价上涨带来的业绩弹性,我们认为中国宏桥属于较典型的右偏分布公司,本着价格比时间重要的原则,可以利用市场调整,怀着怜悯的心增持中国电解铝行业的核心资产。
    ★资金面
    ——根据2月6日恒生指数系列季度检讨结果,中国宏桥重返恒生综合大中型指数及恒生港股通指数,生效日期为3月5日,港股通名单届时将进行调整。
    中国宏桥的估值水平与其行业地位、竞争力并不吻合,与A股同类型公司相比,更能凸显其投资价值,港股通开闸后,公司有望获得估值及流动性修复。
    ——1月16日,美国资本集团配售中国宏桥5.46亿股,同时连续增持中国铝业(02600.HK)。
    以中国宏桥为代表的全球电解铝龙头获世界主流资金认可并大举配置,美国资本集团成为仅次于宏桥控股及中信集团外的第三大股东,持股占比6.22%。随着公司股权结构的持续改善,中国宏桥有望获得主流外资和中资机构投资者的共同认可。
    ★基本面
    美国资本集团集中入驻两家电解铝世界龙头,或看好我国电解铝供给侧改革的价值前景及龙头公司强者恒强的格局,积极进行长线布局。根据兴业证券海外策略张忆东的判断,复苏周期的后期,正是周期行业业绩释放的阶段;相关龙头公司受益于行业竞争格局改善,业绩和分红的稳定性提升。
    ——电解铝板块基本面继续强化。工信部近日发布电解铝产能置换方案:进一步明确电解铝产能增长受“天花板”限制,产能置换指标以2017年10月份清理整顿清单项目为限,对于电解铝行业是长期利好;产能置换需在同一实际控制人企业集团内部进行,电解铝有望进入行业整合大年,呈现强者恒强的局面,行业龙头将充分受益于此。
    ——电解铝板块供需格局正在改善,或于4季度出现供需缺口,2019年供需缺口将进一步扩大。
    ★重申观点——公司目前股价已反映市场对铝价的悲观预期,股价具备较高的安全边际,考虑到电解铝板块基本面继续强化、铝价上涨带来的业绩弹性,我们认为中国宏桥属于较典型的右偏分布公司,本着价格比时间重要的原则,可以利用市场调整,怀着怜悯的心增持中国电解铝行业的核心资产。我们继续推荐中国宏桥,详细内容参见报告《中国宏桥:拨云见日,估值重构》。
    ★风险提示:需求大幅下滑、电解铝产能大幅扩张、政策不确定性
    

左大勇(固定收益 )

【兴证固收.转债】可转债会计处理详析_20180207

 

随着年报季的来临,很多投资者关心转债如何影响公司利润。本篇报告将结合现行会计准则和公司案例,讨论可转债的记账方式及其对公司报表的影响。、
    
    可转债作为衍生工具,会计处理相对复杂,我们通过案例模拟不同阶段的情况,进行详细说明:1)可转债发行需分拆负债和权益成分。2)2011年可转债付息(假设尚未发生转股):利息资本化和利息调整构成财务费用。3)2012年可转债部分转股、付息(假设年中转股50%):同比例处理各个科目。4)可转债终结:完成转股或到期还钱。
    
    可转债计息如何具体影响财务费用 一方面,可转债部分应付利息可能具有资本化属性,应计入资产相关账户。无法资本化的利息需要通过费用化进入公司利润表,另一方面可转债的利息摊销无法资本化,需计入财务费用。歌尔转债的案例中,公司2015年度转债付息中仅有175万元进入财务费用,转债利息摊销却有1.17亿元。同仁转债利息摊销对财务费用的影响也远远超过其应计利息。同仁堂2013年年报披露,年度转债利息摊销为0.44亿元,而票面计息的0.59亿元中有0.41亿元进行资本化,仅有0.18亿元计入财务费用。
    因此,目前来看转债利息摊销对财务费用的影响才是主导。原因在于:1)如果转债利率较高,则转债利息的极大一部分被资本化;如果转债利率较低,则本身转债利息就很小。两方面看,转债利息对利润表的影响均有限。2)目前转债的票面利率普遍低于实际利率,因此转债利息调整摊销进入财务费用几乎必然。而如果票面利率与实际利率差异越大,则需要摊销的金额亦越大,从而对公司业绩产生较大影响。值得一提的是,部分公司对转债利息摊销的处理可能有区别。南山转债2013年的利息调整约为1.69亿元,但这并未在其年报的财务费用中反映。
    
    即使从债券的角度看,转债也是很好得融资方式。事实上,转债特殊的会计处理方式是:在转债发行阶段,就考虑部分是权益融资增加所有者权益,相应地增加应付债券(利率调整科目),而后逐年通过摊销的方式计入财务费用。对于公司来说其实无实质影响,只是影响了利润表的读数。考虑转债票面利率偏低以及可以资本化的特性,转债利息摊销对财务费用的影响。但考虑到转债票息累进的特征以及转债对应项目完成后,无法再资本化,这样公司促转股的动力会有所增加。投资者其实也无需过多担心转债利息摊销对利润的影响。转债融资对于上市公司来说,最差是一个低息普通债券融资。如果没做转债,公司想增加产能也需要其他融资方式,对应的利息肯定比摊销来得大。不仅对利润表有影响,同时现金流量表也同样受到影响。而部分公司运用转债募集资金得闲置部分补充流动资金,这也是节约财务费用的一种方式。

张博(海外研究,021-38565801)

PPT版本】以史为鉴,

 

1. 美国:  
    ——利率市场化改革及投资失败:1986年完成利率市场化改革后保险签发大量高预定利率的保单随着1991年垃圾债市场崩溃引发寿险危机。  
    ——互联网泡沫破裂:2000年持有大量股票资产的寿险公司接连破产。2008年,。  
     
    2. 日本、台湾:保险行业遭受巨额利差损拖累  
    ——日本失落的二十年:经历二战后期的快速发展后,1999年起日本经济降速。然而,日本主要寿险公司的平均预定利率仍维持在3.0-4.2%,而资产平均收益率却维持在0.5%-3.3%,造成4年内7家寿险公司接连破产。  
    ——10年低利率及新会计准则压垮台湾保险市场:台湾寿险行业自1998-2005年长期处于利差损的重压下,新会计准则实施导致并购整合潮。  
     
    3. 中国:以史为鉴,预定利率放开风险可控,寿险行业将平稳发展  
    ——“偿二代”的伞下:2003年确立的“偿一代”体系以规模为导向,银邮渠道的快速扩张导致保险负债的边际获取成本不降反升。“偿二代”于2016年正式实施,以风险为导向,鼓励保险公司采取稳健投资策略。  
    ——产品设计合规:在2018开门红产品设计上,各公司根据“134号文”调整产品形态。2018年1月3日,中国保监会发布《关于“开门红”保险销售的风险提示》,提示投资者合理安排保险保障。各地保监局于2018年前10日内发布66张罚单,旨在控制行业经营风险。  
    ——资管新规利好长期万能险销售:银行理财产品刚兑打破后,目前各保险公司结算利率超过4%的长期万能险对投资者有较强吸引力。  
     
    4. 我们的观点:,2018开门红降速不改行业推荐逻辑。港股保险板块估值仍低,值得战略性配置,建议投资者积极关注。  
     
    5. 风险提示:1)、宏观经济环境变动导致的资本市场波动;2)、保费收入增长不达预期;3)、中国保险行业政策改变;4)、保险公司的经营风险 



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