奶价温和回升趋势有望延续至明年

国内原奶价格稳中有升，国际最新价普遍略有下降

近期原奶价格稳中有升，11月8日主产区生鲜乳最新报价为3.50元/kg，同比上涨1.2%，环比上涨0.3%。10月生鲜乳均价为3.48元/kg，较9月份环比增0.72%，较去年同比增0.87%。国际上，8月份全球原料奶IFCN价格指数为38.40美元/100公斤，环比下降1.3%。11月7日，恒天然全脂奶粉拍卖均价2852美元/吨，环比下降5.38%。9月美国A级脱脂奶粉平均价格为1834美元/吨，环比下降2.01%。10月2日-14日，大洋洲脱脂奶粉平均价格1937.5美元/吨，环比上涨1.97%，全脂奶粉平均价格3075美元/吨，环比下降3.15%;同期，欧盟脱脂奶粉平均价格1850美元/吨，环比下降1.33%，全脂奶粉平均价格3562.5美元/吨，环比下降2.73%。

国内乳制品进口量同比较快增长，国际奶粉出口同比个位数增长

1-9月我国工业奶粉共进口59.98万吨，同比增长20.8%;液态奶共进口49.13万吨，同比增长0.77%;婴幼儿配方奶粉进口20.17万吨，同比增32.2%。1-8月全球主要乳制品出口国共出口奶粉258.28万吨，同比增长4.2%。饲料原料价格方面，10月份国内玉米价格环比下降0.71%，同期，豆粕价格环比上涨4.33%;9月份苜蓿草进口量环比下降9.9%，同期，燕麦干草进口量环比增长3.86%。

乳制品产销量保持增长，产品价格稳中有升

2017年1-10月国内乳制品累计产量2496.4万吨，同比增长4.1%。2017年前三季度乳制品销售量为2291.2万吨，同比增长5.1%。11月10日最新酸奶零售价14.36元/公斤，同比增2.35%;牛奶11.56元/公斤，同比增2.66%。2017年前三季度行业内8家上市公司共实现收入782.67亿元/+13.70%;归母净利润54.36亿元/+12.86%。

资本市场表现

10月乳制品板块上涨8.77%，跑赢大盘7.54个百分点。板块中涨幅前两名为伊利股份、光明乳业，涨幅分别为10.4%、9.56%，跌幅前三名为麦趣尔、燕塘乳业、三元股份，跌幅分别为5.06%、4.09%、3.90%。

投资建议

原奶价格有望温和回升，龙头优势值得关注。中长期看，我们认为在国内经济增长放缓、城市人均消费量趋于饱和、农村人均消费量尚需时间逐步提升的背景下，行业增速放缓至个位数增长已经成为新常态。未来集中度提升、产品结构升级以及产品创新成为行业内品牌龙头企业收入持续增长的主要驱动力。据欧睿数据显示，乳制品行业两大龙头(伊利、蒙牛)市占率从2012年的34.9%提升至2017年的43.8%，未来有望进一步提升。结合国内外供需分析，我们判断2018年奶价有望延续温和回升趋势，幅度我们预计在5%以内。

原奶供给过剩矛盾缓解、奶价温和回升背景下，我们判断行业促销有望放缓，结合行业复苏收入加速增长的带动下，预计乳企费用率下行趋势值得期待。推荐伊利股份、光明乳业。